白銀，化學(xué)符號為Ag，其名稱源于拉丁文“Argentum”，蘊含著“淺色、明亮”之意。高純度的白銀呈現(xiàn)出純凈的白色，質(zhì)地柔軟且散發(fā)著迷人的金屬光澤。不過，一旦摻雜雜質(zhì)，白銀便會變硬，顏色也可能轉(zhuǎn)變?yōu)榛疑蚣t色。在人類歷史長河中，白銀扮演著極為重要的角色，作為貨幣以及價值儲藏手段，其歷史已長達(dá)四千余年。

白銀之所以用途廣泛，得益于它所具備的一系列優(yōu)良特性。在物理性能方面，白銀擁有出色的電熱傳導(dǎo)特性，能夠高效地傳導(dǎo)電流和熱量，這一特性使其在電子電器領(lǐng)域大顯身手。例如，在電子產(chǎn)品的電路板中，白銀常被用于制造導(dǎo)線和觸點，以確保電流的穩(wěn)定傳輸。同時，白銀還具有較高的感光性和發(fā)光性，在攝影和照明領(lǐng)域發(fā)揮著關(guān)鍵作用。在早期的攝影技術(shù)中，感光材料中就含有大量的銀鹽，通過光線的照射，銀鹽發(fā)生化學(xué)反應(yīng)，從而記錄下影像。

在化學(xué)性能上，白銀具有較高的化學(xué)穩(wěn)定性，不易與其他物質(zhì)發(fā)生化學(xué)反應(yīng)，這使得它易于保存。加之其高反射率，色澤明亮，使得白銀在飾品、工藝品等領(lǐng)域備受青睞。人們利用白銀制作出精美的首飾、裝飾品、銀器、餐具、獎?wù)乱约凹o(jì)念幣等。這些制品不僅具有實用價值，更因其獨特的藝術(shù)魅力和文化內(nèi)涵，成為了人們收藏和傳承的珍品。

從全球范圍來看，白銀儲量的區(qū)域集中度頗高。2023年，全球白銀儲量總計達(dá)到61萬噸。若按照國別進(jìn)行細(xì)分觀察，全球白銀儲量呈現(xiàn)出明顯的集中態(tài)勢，前五大白銀儲量國的儲量占比（CR5）高達(dá)71%。在這些國家中，秘魯以11萬噸的儲量位居首位，占全球總儲量的18%；澳大利亞緊隨其后，儲量為9.4萬噸，占比15%；俄羅斯的白銀儲量為9.2萬噸，占比15%，位列第三；中國的儲量為7.2萬噸，占比12%；波蘭的儲量為6.3萬噸，占比10%。

圖表：2023年全球白銀金屬儲量分布圖（萬噸）

數(shù)據(jù)來源：中研普華產(chǎn)業(yè)研究院整理

回顧2019-2022年期間，全球白銀儲量經(jīng)歷了一定的變化。起初，2019年全球白銀儲量為56萬噸，到2022年減少至55萬噸，變動幅度相對較小，僅為-1.8%。然而，2023年全球白銀儲量出現(xiàn)了顯著增長，升至61萬噸，年同比增長率達(dá)到11%。深入分析這一增長背后的原因，主要是俄羅斯的白銀儲量發(fā)生了較大變化。2023年，俄羅斯的白銀儲量同比增長104%，達(dá)到9.2萬噸，這一增長使得俄羅斯在全球白銀儲量排名中躍升至第三位。

在2019-2023年期間，全球礦產(chǎn)銀產(chǎn)量呈現(xiàn)出下降趨勢。2019年，全球礦產(chǎn)銀產(chǎn)量為26039噸，到2023年降至25830噸，期間的年復(fù)合增長率（CAGR）為-0.2%，這清晰地表明白銀礦端供給極為剛性。進(jìn)一步剖析這期間各礦山減產(chǎn)的原因，主要有兩個方面。其一，礦石品位下跌，這意味著在開采相同數(shù)量的礦石時，所能提煉出的白銀量減少，從而導(dǎo)致產(chǎn)量下降。其二，公共衛(wèi)生事件、大型罷工等外部擾動因素頻繁發(fā)生。例如，2020年，受全球公共衛(wèi)生事件的嚴(yán)重影響，礦產(chǎn)銀產(chǎn)量大幅下降1974噸，降至24365噸，降幅達(dá)到-6.4%。2023年，同樣受到礦端擾動以及品位下降的雙重影響，全球白銀礦產(chǎn)量同比下降0.7%，減少了195噸，降至25830噸。

近年來，白銀生產(chǎn)成本呈現(xiàn)出持續(xù)上漲的態(tài)勢，并在2023年達(dá)到了十年高位。具體來看，2023年白銀的現(xiàn)金總成本及總維持成本均大幅上揚。其中，現(xiàn)金總成本同比增長61%，達(dá)到8.38美元/盎司；總維持成本同比增長25%，升至17.18美元/盎司。

白銀生產(chǎn)成本不斷增長的背后，主要有兩大因素。一方面，礦石品位持續(xù)下降。在過去十年間，白銀品位下降了22%，這使得開采和提煉白銀的難度增加，成本上升。另一方面，全球通脹中樞上移。通過對比不同時間段的全球總體通脹率可以發(fā)現(xiàn)，2010-2020年間，年平均全球總體通脹率為3.5%，而到了2021-2024年間，該數(shù)值已大幅升至6.5%。高通脹使得勞動力成本不斷攀升，部分礦企面臨著勞動力短缺以及罷工等問題的困擾。同時，通脹高企以及俄烏沖突對供應(yīng)端的擾動，導(dǎo)致電力、柴油等能源成本持續(xù)上升。能源成本的上漲又進(jìn)一步帶動炸藥等必需消耗品價格走高，從而使得白銀礦企的生產(chǎn)成本連續(xù)攀升。

在2019-2023年期間，全球回收銀產(chǎn)量呈現(xiàn)出持續(xù)提升的趨勢，且產(chǎn)量區(qū)域集中度較高。在礦端供應(yīng)收縮的大背景下，回收銀產(chǎn)量卻實現(xiàn)了增長，其年復(fù)合增長率（CAGR）達(dá)到4.8%。2019年，回收銀產(chǎn)量為4609噸，到2023年已增至5556噸。與此同時，回收銀產(chǎn)量占回收+礦產(chǎn)合計白銀供應(yīng)的比例也從15%提升至18%。

從國別角度來看，2023年全球回收銀產(chǎn)量排名前三的國家分別是美國、中國與印度。美國的回收銀產(chǎn)量為1241噸，占比22.3%；中國的產(chǎn)量為1221噸，占比22%；印度的產(chǎn)量為529噸，占比9.5%。這三個國家的回收銀產(chǎn)量占全球總產(chǎn)量的比例（CR3）高達(dá)53.8%。

在回收銀的來源方面，主要分為五類，即工業(yè)、攝影業(yè)、首飾業(yè)、銀器和銀幣。其中，工業(yè)回收銀產(chǎn)量最高。2023年，工業(yè)回收銀產(chǎn)量達(dá)到3092噸，占回收銀總產(chǎn)量的56%。其次是首飾業(yè)，產(chǎn)量為1073噸，占比19%；銀器產(chǎn)量為740噸，占比13%；攝影業(yè)產(chǎn)量為535噸，占比10%；銀幣產(chǎn)量為115噸，占比2%。工業(yè)用銀回收量增長較為穩(wěn)定，從2019年的2426噸增長至2023年的3092噸，年平均增幅達(dá)6.3%，為回收銀產(chǎn)量的增長提供了重要的彈性支撐。在工業(yè)回收銀中，含銀廢環(huán)氧乙烷催化劑的回收是產(chǎn)量穩(wěn)定增長的主要動力來源。

展望2025-2027年期間的白銀供應(yīng)情況，回收銀產(chǎn)量增長的邏輯依然穩(wěn)固。從工業(yè)回收銀來看，環(huán)氧乙烷催化劑的回收將隨著其較短的使用周期而持續(xù)進(jìn)行。在首飾與銀器回收方面，隨著白銀價格的上漲，回收量有望進(jìn)一步擴大。而攝影用銀回收方面，隨著產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型的逐步完成，其結(jié)構(gòu)性收縮趨勢或?qū)⒅饾u收窄?；谝陨弦蛩?，預(yù)計2025-2027年期間回收銀產(chǎn)量將維持4%的年平均增速。

在礦端供應(yīng)方面，預(yù)計剛性特征仍將延續(xù)。一方面，礦石品位下跌以及通脹中樞上行，使得白銀生產(chǎn)成本不斷提升，這在很大程度上抑制了礦企的擴產(chǎn)意愿。另一方面，伴生銀礦產(chǎn)量在白銀總產(chǎn)量中的占比超過70%，這意味著礦企在白銀開采方面的經(jīng)濟(jì)效益和開采計劃，嚴(yán)重受到銅、鉛、鋅等其他金屬市場的影響，從而導(dǎo)致白銀礦端供應(yīng)的價格彈性受到極大限制。因此，預(yù)計2025-2027年期間，白銀礦端產(chǎn)量仍將保持剛性，年平均增速預(yù)計在0.5%左右。
綜合考慮回收銀產(chǎn)量增長以及礦端供應(yīng)剛性的情況，回收銀產(chǎn)量的提升在短期內(nèi)難以完全抵消礦端供應(yīng)增速緩慢的影響。預(yù)計2024-2027年期間，全球白銀供應(yīng)量將從31915噸增長至33039噸，期間的年復(fù)合增長率（CAGR）約為1.2%，總體來看，白銀總供應(yīng)將維持較低增速。這一供應(yīng)態(tài)勢將對白銀市場的價格走勢以及相關(guān)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展產(chǎn)生重要影響，值得市場參與者密切關(guān)注。